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事件：五洲特纸发布定向增发与2023 年年限制性股票激励计划（草案）：（1）公司拟向控股股东、实控人赵磊先生，赵晨佳女士、赵云福先生、林彩玲女士发行募集资金总额不超过人民币8.5 亿元，扣除发行费用后用于补充流动资金；（2）公司拟向董事、高管、核心骨干人员以及董事会认为需要激励的其他人员共118 人授予352.30 万股限制性股票，授予价格7.28 元，业绩考核目标为23-25 年扣非归母净利润目标2.5/5.5/7 亿元，同比增速53.34%/120%/27.3%。
实控人全额认购定增+股权激励计划，彰显长期发展信心实控人全额认购定增，业绩底部增持彰显长远信心。公司拟向实控人赵磊先生、赵晨佳女生、赵云福先生、林彩玲女生以11.64元/股价格发行不超过7302 万股股票，占当期总股本的30%，发行对象以现金方式认购，募集资金总额不超过人民币8.5 亿元，扣除相关费用后全部用于补充流动资金，以进一步优化财务结构。
股权激励计划绑定核心员工利益，利于公司持续发展。公司此次股权激励计划拟以7.28 元/股的价格拟向核心高管与员工授予限制性股票总计352.3 万股，占当期股本总额的0.88%，其中激励对象包括财务总监、副总经理及核心骨干人员共计118 人。限制性股票分三期解锁，解锁比例分别为30%、35%和35%。考核业绩方面，2023-2025 年的扣非归母净利润目标分别为2.5、5.5、7.0 亿元，即分别同比增长52%、120%、27%。
浆纸产能有序扩张，浆价持续下行利好盈利回升23H1 宏观经济持续疲弱，行业白卡纸新增产能较多，食品及特种纸价整体承压。成本方面，23H1 公司高价浆逐步消耗，但浆价下行带来的价格下降预期压制下游提货意愿，影响高价浆产品的出货速度。我们预计伴随23H2 高价浆用尽，浆价下降幅度有望大于产品价格下降幅度，低价浆带来的盈利修复将逐步显现。
产能方面，公司持续推进林浆纸一体化项目建设，同时优化产品结构。1）2023 年公司50 万吨食品卡产能有望持续爬坡贡献增量；2）公司浙江基地2.2 万吨热转印纸产线已于23Q1 试产，产能持续爬坡；3）公司预计江西基地1.8 万吨描图纸产线将于23Q4 末投放；4）公司预计湖北项目两条工业包装产线（瓦楞纸和箱板纸各30 万吨）计划于24Q3 前投放；5）公司预计江西基地30 万吨化机浆将于23Q4 投产，将有效降低原材料成本。
投资建议：五洲特纸为特种纸行业龙头，产能稳步扩张，伴随浆价下行未来盈利弹性有望释放。我们预计五洲特纸2023-2025年营业收入为68.65、81.26、98.94 亿元，同比增长15.15%、18.37%、21.76%；归母净利润为3.07、6.04、7.14 亿元，同比增长49.42%、97.00%、18.24%，对应PE 为20.3X、10.3X、8.7X，给予24 年13xPE，目标价19.56 元，维持增持-A 的投资评级。
风险提示：行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险；疫情反复风险。
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